資本政策表の管理 — 創業からシリーズAまで

#資本政策表で初期の設計が重要な理由

2人の共同創業者が設立時に正式な合意を交わさず、持分を60/40に分けて事業を始めたとします。その後、SAFEの株式転換、ストックオプションプールの設定、シリーズAでの新株発行が行われるたびに、直前の持分比率を基準として希薄化が積み重なります。ラウンドを重ねるうちに、創業者は十分に認識しないまま議決権と経済的利益を失うことがあります。

資金調達ラウンドの間に少数株主が増えるほど、シリーズAの投資家にとって株主の同意を得る手続きが複雑になります。米国と韓国のいずれでも、シリーズAのタームシートで「資本政策表の整理」を前提条件とするケースが増えています。

#段階別に見る資本政策表の変化 — 数値例

以下の表は、2人の共同創業者（Aが60%、Bが40%）がポストマネーSAFEでシード資金を調達し、ストックオプションプールを設定した後、シリーズAを完了した場合の各株主の持分比率の変化を示しています。各段階の前提条件は表の下に記載しています。

• シードSAFE：ポストマネーの評価額上限₩2B、投資額₩200M → 持分比率 = ₩200M ÷ ₩2B = 10%
• ストックオプションプール：シード転換後の完全希薄化ベースで10%を設定 → 既存株主全員の持分が比例して希薄化
• シリーズA：プレマネー評価額₩10B、投資額₩2B → 新株の割合 = ₩2B ÷ ₩12B ≈ 16.7%

この例では、創業者の合計持分は創業時の100%からシリーズA後の67.5%に低下します。beancount.ioのガイドは、創業者の合計持分が20–25%を下回ると、インセンティブの整合性に疑問が生じる可能性があると指摘しています。同ガイドによると、シリーズA後の創業者持分の一般的な範囲は38–50%です。ただし、これは米国の目安であり、韓国市場にそのまま当てはまるとは限りません。

#SAFEとコンバーティブルノート — 資本政策表への影響の違い

シード段階で最もよく利用される転換証券は、SAFE（将来の株式取得に関する簡易契約）とコンバーティブルノートの2つです。いずれも将来のラウンドで株式に転換され、資本政策表を変化させますが、創業者側の金銭的な支払義務と転換時期への影響が異なります。

ポストマネーSAFEは、契約時に「投資額 ÷ ポストマネーの評価額上限」で持分比率を確定します。複数のSAFEが同時に転換される場合、プレマネーSAFEは同じラウンド内で互いの持分を希薄化させます。そのため、実際の希薄化を把握するには、ストックオプション、ワラント、コンバーティブルノート、SAFEを含む完全希薄化ベースで持分比率を計算する必要があります。

#ストックオプションプール — 法的な上限と設定時期

ストックオプション（株式買受選択権）は、現金報酬の代わりに将来の株式取得機会を提供し、初期の重要な人材を採用するための手段です。付与できる上限は会社の区分によって異なります。スタートアップに適用される主な上限を以下の表に示します。韓国商法第340条の2は2018年以降に改正されている可能性があるため、国家法令情報センターで現行条文を直接確認してください。

韓国でベンチャー企業認証を受けた会社の従業員がストックオプションを行使した場合、年間₩200Mまでの行使益が所得税の非課税対象となることがあります。ただし、ベンチャー企業1社当たりの累計行使益が₩500Mを超えた部分には非課税措置が適用されません。また、対象は2027年12月31日までに付与されたストックオプションに限られます（韓国租税特例制限法第16条の2）。国家法令情報センターの現行条文を確認し、改正内容が反映されているかを確かめてください。

ストックオプションプールを設定する時期も交渉事項です。シリーズAのタームシートで15%のストックオプションプール拡大を求められ、創業者が交渉の結果、その負担をプレマネー評価額に織り込んだ事例が報告されています。プレマネーベースでは既存株主（創業者と既存投資家）がプールの負担を負い、ポストマネーベースでは全株主が負担を分担します。

#シリーズAの投資家が資本政策表のデューデリジェンスで確認すること

タームシートの締結後、シリーズAの投資家はデューデリジェンスで資本政策表に関する資料を項目ごとに求めます。資本政策表と株主名簿に加え、月次損益計算書、キャッシュフロー、調達資金の使途、主要契約も併せて確認されます。会計・税務上の確認事項も、新株発行、既存株式の譲渡、転換権のいずれが関係するかによって異なります。

1. 完全希薄化ベースの資本政策表：普通株式、優先株式、コンバーティブルノート、SAFE、未行使のストックオプションをすべて含める
2. 株主名簿と法人登記の整合性：反映されていない株主がいれば、デューデリジェンス前に修正する
3. ベスティング条項：共同創業者と初期従業員の株式について、権利確定条件が書面で定められていること
4. 少数株主の議決権設計：ドラッグアロングの発動条件（最低価格、発動権者、期限）が交渉されているか
5. 承認済みストックオプションの一覧：取締役会の承認を得ずに口頭で約束したストックオプションは、クロージングを遅らせるリスクがある

ドラッグアロング条項は、投資家の過半数が売却に賛成した場合、創業者にも株式の売却を義務付けるものです。タグアロング条項は、過半数株主がイグジットする際、少数株主が同じ条件で売却できる権利を保障します。韓国の実務では、ドラッグアロング条項はしばしばポイズンピルとして扱われるため、タームシートの段階で最低価格と発動権者を明確に交渉する必要があります。